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A. Origen de la Crisis

El origen de la crisis que se desató tanto en Asia como en Rusia tiene como signo común el deterioro de las reservas monetarias internacionales, lo que obligó a tomar medidas devaluatorias inmediatas. Sin embargo, la diferencia entre una y otra crisis es que en el caso del Asia, la fuente que originó la crisis fue de orden financiera, estructural de negocios e inversiones con muy poco de desajustes macroeconómicos. En Rusia en cambio, los desajustes macroeconómicos de balanza comercial y cuenta corriente y de orden fiscal y monetario fueron el detonante. Esta diferencia es crucial en el momento de evaluar los posibles impactos de ambas crisis en América Latina y el Ecuador en particular. Sí bien las medidas inmediatas que se están aplicando para enfrentar ambas crisis aparentemente son las mismas (devaluación acelerada, regulación al flujo de capitales, medidas arancelarias y no arancelarias, etc.), la respuesta en los mercados internacionales serán diferentes.

La crisis de Asia de orden financiero y de banca - inversiones se originó por un descalce bancario entre activos y pasivos y por un sistema basado en préstamos directos y relaciones personales y de gobierno, más que en relaciones de negocios y parámetros de productividad y riesgo/retorno. Las inversiones fueron financiadas no por la vía del mercado de valores sino por la vía de banca corporativa. La ventaja de la primera frente a la otra es que cuando existe una reducción de precios y valores de las empresas por cualquier razón, el riesgo es eficientemente compartido en el primer caso por los inversionistas de valores y en el segundo en cambio, el pánico bancario desestabiliza a todo el sistema e incluso a los inversionistas de bolsa.

Las economías asiáticas gozaron de rápidos crecimientos durante tres décadas y la alta relación deuda/patrimonio era deseable. Pero, cuando la economía en general y en algunas áreas como la electrónica y los bienes raíces comenzaron a registrar crecimientos lentos, la banca asiática no se ajustó a esta realidad y la crisis sobrevino produciendo el cierre de bancos y empresas, despidos, reducción general del poder de compra y devaluaciones sucesivas.

Este panorama de crisis se transfirió a las principales bolsas de Asia con expectativas de menores retornos en las acciones privadas y calificaciones bajas para emisiones de bonos estatales. Las bolsas de los Estados Unidos reaccionaron también, aunque marginalmente. Los fundamentales en la economía norteamericana eran fuertes como para aislar parcialmente los efectos de la crisis asiática. Además de ello, se dio un efecto de fuga de capitales desde Asia a Estados Unidos poniendo presión al alza sobre la compra de acciones, bonos, títulos, etc. Las bolsas de América Latina cayeron más que las de Estados Unidos.

La crisis Rusa fue de origen estatal más que de gestión de inversión privada y bancaria. La baja de los precios internacionales del petróleo y metales como el zinc, aluminio, cobre y níquel unido a los subsidios estatales de todo orden dio como resultado un exceso de endeudamiento público (que en un 45% es de GKO corto plazo entre 3 meses y 1 año plazo) sobre las reservas monetarias internacionales de cerca de 30% para Julio de 1998, al punto de que las reservas podían financiar solamente 2 meses de importaciones. Los préstamos internacionales de estabilización, las restricciones temporales de comercio y las temporales ganancias de una emisión de eurodólares en 1998, no fueron suficientes para cubrir la brecha fiscal y de balanza de pagos.

Todo esto ha provocado que se desate una espiral inflacionaria y una devaluación de cerca del 300 porciento del rublo en el lapso de tres semanas del mes de agosto-septiembre. Estas señales de crisis de uno de los bloques económicos más voluminosos del mundo se transmitieron a las bolsas de valores de los Estados Unidos mucho más profundamente que la crisis asiática, al punto que la bolsa de Nueva York tuvo una de las caídas más grandes de la historia en las primeras semanas de septiembre, para luego recuperarse a un poco más del 50 porciento de la caída original.

Las bolsas de América Latina reaccionaron también y se estabilizaron con decrecimientos mayores que en caso de los Estados Unidos. El Nasdaq cayó 1.32%. El índice de Bovespa de Brasil cayó 8.61% y se redujo la calificación para la deuda en moneda extranjera del Brasil, igual que en Venezuela, México y Argentina. La bolsa mexicana cayó 2.40%, la venezolana 7.5% y la argentina 6%.

Los efectos de las crisis asiática y rusa han sido y se prevé que sean diferentes entre uno y otro mercado. Los efectos sobre los mercados financieros y de capitales es más rápido y traumático por la facilidad y rapidez con que los flujos de capital y divisas se mueven en el mundo. Estos efectos señalan el camino de los negocios privados (valor de acciones), de los créditos externos a sectores privados y gobiernos, del movimiento de divisas (depreciaciones o apreciaciones) y en general de la situación de inversión para la recuperación de las crisis. Los efectos en los mercados de bienes, especialmente agropecuarios pueden ser traumáticos en un primer momento (se retiran stocks, se reducen compras, etc), pero el ajuste subsiguiente es más lento que en los mercados financieros y de capitales, y se rigen por una mezcla entre las señales de éstos últimos y las elasticidades oferta - demanda , ingreso y cruzadas entre productos sustitutos y complementos.

La transmisión de la crisis al resto del mundo ocurre por las vinculaciones entre mercados. Los mercados están vinculados en tres formas: (i) el mercado de bienes; (ii) el mercado financiero; y (iii) el mercado de factores. El mercado de bienes es el más obvio, representado por el comercio de bienes o productos importados y exportados. El mercado financiero refleja la movilidad de dinero. El mercado de factores refleja la movilidad de capital y mano de obra. En este caso, la movilidad de capital es el más importante. La movilidad de capital ocurre principalmente en tres formas: préstamos del resto del mundo, inversión extranjera directa y aumento de patrimonio en empresas existentes. Las consecuencias de la crisis son directas e indirectas. Los efectos directos dependen de la vinculación entre Ecuador y Asía - Rusia en los tres mercados. Los efectos indirectos dependen del efecto de los problemas en Asía y Rusia en Estados Unidos, Europa y Japón y, consecuentemente, sobre América Latina y Ecuador. Los efectos indirectos, entonces, dependerán también de la respuesta de los países desarrollados a la crisis generado en Asía y Rusia.

El propósito de este ensayo es analizar los efectos de la crisis internacional para la economía Ecuatoriana. La estructura del análisis se divide en los tres mercados-- bienes, financiero, y capitales-- separando los diferentes efectos e identificando los efectos sobre productos y/o variables de la economía nacional. A menudo, los datos disponibles no permiten una estimación empírica, sin embargo se ha tratado de estimar las magnitudes e indicar la dirección de los efectos.

Los efectos de la crisis en el mercado de bienes transables están principalmente causados por las fuertes devaluaciones de las monedas en Asía y Rusia, la reducción del ingreso per capita y la reducción del crecimiento económico. Los efectos se puede separar entre los que afectan el comercio internacional en general y los que afectan significativamente al Ecuador. Los efectos principales son :

1. Por la devaluación, las exportaciones asiáticas son mas baratas en todo el mundo, tanto en los países en donde nuestras exportaciones compiten con productos asiáticos y rusos como en nuestro mercado doméstico.

Los productos agropecuarios ecuatorianos más afectados son: camarón (Asía) y pescado y productos del mar (Rusia). Si bien Asía exporta arroz y aceite de palma, el arancel externo común y la Franja de Precios protege tanto al mercado doméstico como el mercado regional del abaratamiento de estos productos. Puede haber, sin embargo competencia en terceros mercados, como México y Costa Rica, para exportaciones ecuatorianas, pero las cantidades exportadas a estos mercados es limitada. Será importante monitorear el comportamiento de Colombia respecto a importaciones de arroz.

2. La devaluación aumenta los precios de las importaciones del resto del mundo en Asía, incluyendo las del Ecuador, y la demanda Asiática para exportaciones provenientes del resto del mundo se restringe.

Las principales exportaciones Ecuatorianas a Asía y Rusia son: flores, pescado y banano. La demanda para petróleo tiende a ser inelastica, mientras que la demanda para flores y banano es elástica. La demanda para banano y flores debe caer por el aumento de precio.

3. La reducción de ingreso en los países de Asía y Rusia reduce la demanda para importaciones del resto del mundo.

Para los productos agropecuarios la fuerte reducción del ingreso per capita implica una fuerte reducción en la demanda para productos agropecuarios. Los productos ecuatorianos más afectados son banano y flores.

4. La reducción en la demanda para importaciones del resto del mundo puede causar en el corto plazo un exceso de oferta de los productos exportados a Asía y Rusia, o aumento de inventarios, provocando una reducción en los precios internacionales de esos productos.

1. Las importaciones de alimentos de Asia son más del orden de alimentos procesados que alimentos básicos (60/40), mientras que en Rusia, las importaciones son en su mayoría de alimentos básicos (3.7 billones de dólares de carnes rojas y de pollo, azúcar, café/té, harina, mantequilla y aceites vegetales); y,

2. En Rusia, la reducción drástica de importaciones de alimentos tendrá que ser revisada por cuestiones de orden político, para continuar adelante con las reformas de estabilización y ajuste, porque la situación social de escasez de alimentos podría ser un peligro para la aceptación y credibilidad de las medidas drásticas que se vienen. En Asia, la escasez de alimentos no ha llegado a este punto y la situación de la población en términos de ingreso per cápita para la compra de alimentos básicos no es la misma.

1. Incentivar a los agricultores americanos a sembrar menos o cambiar temporalmente su actividad;

2. Ampliar los programas de conservación (Conservation Reserve Program CRP and the Environmental Quality Incentive Program EQIP) para reducir las áreas y producción en tiempos subsecuentes; y,

3. Expandir los tratados de libre comercio con SudAmérica y CentroAmérica para inducir y ordenar el comercio de América versus el Resto del Mundo.

1. La combinación de mejores precios para sus exportaciones e ingresos más bajos en Asía tiene implicaciones para la oferta exportable de sus productos. Para un producto alimentario básico, como el arroz, dependiendo de las elasticidades relevantes, Asía podría exportar más arroz por el mejor precio o consumir más y exportar menos por la reducción de ingreso, con efectos distintos sobre la oferta y precio mundial. Para otros productos, principalmente de producción continua y con sobre-capacidad, la producción y exportación aumentará. Por ejemplo, petróleo de Rusia o quizás camarones de Asía si hay la capacidad en el corto plazo.

2. Reducción de crecimiento mundial a mediano plazo. En la medida que los mercados de bienes de Asía y Rusia son significativas para los países desarrollados, la reducción en su demanda para importaciones puede causar una reducción en producción y crecimiento con consecuencias generalizadas de plazo más largo para América Latina y Ecuador. Si las grandes economías desaceleran crecimiento, nosotros también.

4. Mercado Financiero

La movilidad de dinero es un hecho y personas que mantienen capital liquido siempre están buscando el lugar y la moneda que les ofrece una combinación de retorno y riesgo satisfactorio. El flujo de dinero responde rápidamente a cambios en retornos y riesgo percibido. Cuando la tasa de interés doméstica ajustada por la devaluación no es atractiva, hay movimientos; rumores, incertidumbre y expectativas pueden causar movimientos. Es un mercado potencialmente volátil, con reacciones (y sobre reacciones) rápidas y fuertes. Las devaluaciones en Asía y Rusia son un golpe, o una lección, para los rentistas extranjeros de capital golondrino. Asimismo, ahorristas nacionales no pueden sentirse muy tranquilos cuando la economía nacional es débil, y la economía mundial en dificultades. La insolvencia del Banco de Préstamos, la devaluación en Colombia, y la probable devaluación en Venezuela contribuyen a un ambiente de incertidumbre e inestabilidad y una búsqueda de instrumentos para reducir el riesgo. Los efectos pueden ser:

1. Una reducción del flujo de capital golondrino hacia los mercados emergentes.

2. Un movimiento de ahorro nacional hacia monedas más fuertes, sea en efectivo, cuentas domésticas o cuentas externas.

3. La inestabilidad mundial y la volatilidad de este mercado siempre producen llamadas para "mayor control" sobre los flujos de dinero. Como a nadie le gusta que el estado "controle" la movilidad de sus ahorros, las llamadas para controles provocan mayor movimiento en los flujos de dinero, para anticipar y protegerse de cualquier nuevo control.

4. Por los tres efectos, hay mayor demanda para dólares y otras monedas fuertes y, para atenuar el movimiento hacia el dólar y otras monedas fuertes, presión a subir la tasa de interés, presionando la actual banda cambiaria. Cabe notar que en la última década, los dos factores que más han castigo al sector agropecuario han sido la sobrevaluación del sucre y las altas tasas reales de interés.

5. Mercado de Factores

Los dos principales factores son mano de obra y capital. La movilidad de capital se expresa en tres formas: endeudamiento con préstamos externos; inversión extranjera directa; e inversión para aumentar el patrimonio de empresas existentes, con frecuencia mediante las bolsas de valores nacionales (léase, en parte, interés y fondos para privatizaciones). El endeudamiento puede ser de la banca privada extranjera o de los organismos internacionales, multilaterales y/o bilaterales.

Las bolsas de valores en Brasil, Argentina, México, Chile, Colombia y Venezuela han caído fuertemente, como consecuencia de una retirada de inversionistas extranjeros. Los índices bursátiles en estos países han caído por 7 semanas consecutivas y Moody's acabó de reducir la calificación de la deuda de Venezuela y Brasil. Los bancos con préstamos en Asía y Rusia han sido golpeados en sus carteras y aparecen las posibilidades de default, castigos a la cartera y renegociación son aparentes. Todo esto implica una percepción de mayor riesgo para inversiones en los denominados mercados emergentes.

Sí los supuestos Tigres Asiáticos, los próximos países para salir del subdesarrollo, han caído sorpresivamente, "¿como serán las inversiones en América Latina?" deben preguntarse los bancos y los inversionistas. Como primera reacción, el pesimismo es generalizada-- todos los mercados emergentes son peligrosos-- y los bancos se vuelvan más conservadores, la retirada de las bolsas es general y los inversionistas directos potenciales re-evaluan la factibilidad de sus proyectos. Sin embargo, con el tiempo los inversionistas y la banca reconocerán que no todos los países son iguales, no todas las empresas son iguales, y no todos los proyectos de inversión son iguales. Habrá mayor discriminación, y los flujos de inversión irían hacia los países, empresas y proyectos que sean fundamentalmente sólidos.

Los efectos principales son:

1. Efecto sobre la disponibilidad y tasa de interés de la banca privada y las implicaciones para el servicio de la deuda y para nuevo endeudamiento.

Esto puede ser muy problemático dependiendo si la deuda es con tasas de interés ajustables o fijos y los plazos. Si las tasas son ajustables (ej. Libor más un premio) el impacto en el costo del servicio de la deuda es inmediato. Si los plazos son menores y el país se ha acostumbrado a constantemente renovar los préstamos (roll over-- endeudamiento para pagar préstamos anteriores), una restricción en la disponibilidad o capacidad de renovar los préstamos puede representar un choque externo fuerte.

Como consecuencia de la crisis, se espera una restricción en la disponibilidad de nuevos préstamos y un aumento en la tasa de interés. En el futuro, se espera una mayor discriminación entre países por parte de la banca comercial: los países que tienen su economía fundamentalmente sana y un programa económico coherente tendrán acceso a financiamiento privado.

Habrá menor interés internacional en la compra de bonos estatales, lo cual tendría que ser compensado con tasas de interés más altas.

2. Efecto sobre la disponibilidad y tasa de interés de préstamos de los organismos internacionales. Implicaciones para el servicio de la deuda y nuevos préstamos. Probablemente una economía fundamentalmente sana y un programa económico coherente tendrá mucha importancia, mayor que la normal.

3. Efecto sobre el interés y fondos para privatizaciones. En el corto plazo, menor interés para invertir en privatizaciones estatales. Las empresas tendrían que representar "una ganga" para despertar interés.

4. Efecto sobre la inversión directa. En el corto plazo, inversionistas cautelosos hasta ver el desenlace de las dificultades mundiales.

6. La respuesta de los Estados Unidos, Europa y Japón es importante
   

Son estas economías las que transferirían, en gran parte, los efectos de la crisis Asiática y Rusa a América Latina. Una reducción de su crecimiento afecta negativamente toda América Latina. Podemos hacer un paralelo con los años 1930 de la Gran Depresión. La caída de los precios internacionales provocó una llamada para aranceles altos para protegerse de importaciones baratas. Se aumentó los aranceles y se eliminó un factor de crecimiento económico. En vista de la inestabilidad mundial, se aumentó las tasas de interés, cortando el crecimiento doméstico. Estos dos factores, combinado con una sicología de depresión, causó la Gran Depresión. En cambio, una política de crecimiento en estos países, manteniendo la tasa de interés baja, aún a costo de un aumento de inflación, puede proveer el incremento en la demanda necesaria para compensar la crisis de Asía y Rusia. Una respuesta Keynesiana será la correcta, especialmente en Japón.


7. Ecuador en este Contexto
   

El problema particular de Ecuador es que ahora tiene que sanear su economía al mismo tiempo que las condiciones mundiales son negativas. Una economía en desarrollo con baja inflación, tasas de interés razonables y un crecimiento normal puede afrontar las dificultades causadas por la situación internacional con cierta flexibilidad y tener la seguridad de poder acceder a fondos internacionales, privados y de organismos internacionales, para atenuar los efectos de la crisis internacional. Ecuador tiene menos flexibilidad, para sanear la economía tiene que adoptar medidas restrictivas internamente al mismo tiempo que la situación internacional es más restrictiva: "el famoso Double Whammy".


8. La devaluación en Colombia

Colombia realizó una devaluación, cambiando la pendiente de su banda cambiaria de 16 porciento anual a 26 porciento anual. El peso colombiano hasta junio 1998 había apreciado 24 porciento contra el sucre y algo más contra el dólar. Así que el peso colombiano ha estado sobre valuado por algún tiempo y la situación internacional hizo insostenible el mantenimiento del peso sobre valuado. Con la devaluación colombiana, se tiende a corregir la apreciación del peso vis-a-vis el sucre y el dólar. Los efectos son:

1. Exportaciones a Colombia. Analizar caso arroz como ejemplo. Simplificado: El precio del arroz importado de Ecuador aumenta y la demanda Colombiana se reduce. Pero la devaluación también implica aumento en el precio de arroz importado de Tailandia en el mismo porcentaje y el piso y techo de la franja suben, así que el incentivo para sustituir arroz tailandés por arroz ecuatoriano probablemente no aumenta. Sin embargo, por la subida del precio del arroz importado, la demanda se reduce y el consumo se orienta hacia sustitutos domésticos, como la papa.

2. Exportaciones a Terceros. Analizar caso flores como ejemplo. Simplificado: Ecuador y Colombia compiten en el mercado de flores en los Estados Unidos y Europa. Las transacciones son en dólares. Con la devaluación, el exportador colombiano recibirá más pesos por dólar de flores exportado. Para un producto como flores la devaluación quizás no necesariamente implica que el precio en el exterior en dólares se reduce (aunque ofrece al importador mayor poder de negociar un menor precio en dólares). Si el precio en dólares no se reduce, la devaluación puede incentivar a los productores colombianos a aumentar la producción y, por ende, afectar el precio internacional.

3. Importaciones de Colombia. Lógicamente, las importaciones de Colombia se abaratan y hay mayor demanda para los importables colombianos, aunque no principalmente agropecuarios

9. Reflexión final

Las medidas que se se esperan en el Ecuador y el resto de América Latina (asumiendo que todos los países de AL, sino la mayoría tienen desajustes en más o en menos en sus balanzas fiscales, corrientes, comerciales y de capital) podrían ser recesivas por cuanto el acceso al capital financiero internacional para inversiones del sector privado, privatizaciones y modernización del sector público sería ya sea difícil o muy costoso (de 2% a 3% más). En el corto plazo, los bonos Brady de deuda de AL serán descontados y las acciones, mutual funds y otros títulos de los mercados emergentes en general serán castigados según la nueva presunción de riesgo, ocasionando menores flujos de capital a la región. Los inversionistas extranjeros preferirán ser cautelosos y ubicar sus intereses en acciones o en bonos del Estado de economías sólidas.

Sin embargo, en el mediano plazo, especialmente los ex - inversionistas marginales en Rusia podrían valorar como menos riesgosos a los mercados emergentes de AL por cuanto, cada vez más la transparencia de la noticia internacional hace entrever que la economía rusa y su sistema político es comparable de alguna manera a las economías de AL en los años 60 y que el cambio de mentalidad hacia una economía de intereses privados podría tomar más tiempo del previsto.

La economía del Ecuador se verá afectada por las crisis asiática y rusa vía comercio internacional, divisas y flujos de capital internacional en forma de inversión extranjera directa, créditos directos al sector privado y público para las privatizaciones, financiamiento a lo anterior vía emisión de bonos brady u otros títulos y refinanciamiento de deuda pasada, especialmente con la banca internacional.

1. Comercio Internacional con énfasis en la agricultura
   
   El mayor efecto se dará en las exportaciones de petróleo, por la mayor competitividad del petróleo ruso. La afectación a las exportaciones agrícolas más importantes como son banano, camarón, flores y pescado dependerán de las acciones que tome Estados Unidos y Europa. Sin embargo, se prevé una reducción de exportaciones importante a Asia y Rusia, especialmente en banano y flores. Los precios mundiales de estos productos igualmente bajarían por la presión de la reducción de la demanda asiática y la reducción drástica de la demanda rusa. Los precios mundiales de los productos agropecuarios de producción doméstica como el arroz, trigo, maíz, palma y aceites crudos se prevé bajarán para el resto de 1998 y 1999. Sin embargo, se prevé que la demanda rusa, especialmente de bienes alimenticios básicos se revertirá por lo que los precios mundiales podrían subir, pero no a los niveles previstos con anterioridad a la crisis. La recuperación dependerá de los niveles de producción y stocks de los países productores de los principales productos (Estados Unidos, Europa y AL) en los períodos subsiguientes.

El comercio agropecuario regional dependerá de la relación de la variación de precios internacionales y los niveles arancelarios vigentes. Sin embargo, podrían darse condicionamientos especiales de comercio a pedido de bloques fuertes como NAFTA y Europa fuera del marco regulatorio de la OMC.

2. Flujos de capital, créditos y financiamiento externo
   
   Los mercados emergentes son calificados como muy riesgosos, el riesgo de default de los bonos brady y otros títulos es mayor para AL, entonces se espera un menor flujo de capital internacional en forma de crédito o inversión directa o inversión financiera. La dependencia de estos flujos para cubrir el déficit fiscal y para privatizaciones se prevé cada vez menor y más costosa. Sí todas las esferas anteriores son afectadas negativamente en el transcurso de 1998 y 1999, entonces las medidas de ajuste de las cuentas internas y de los factores exógenos serán más recesivas que de otra manera. Sin embargo, los efectos de estas crisis exógenas podrían ser peores sí las economías no están saneadas y ajustan sus cuentas internas y externas a las nuevas condiciones de los mercados. La calificación de riesgo de los mercados emergentes de AL podría mejorar ligeramente en relación a Rusia para los inversionistas marginales más tomadores de riesgo. Pero esto, si ocurre, sería en el mediano plazo.